華友鈷業生產現場
生產規模行業領先，前驅體業務實現突破
公司是中國最大的鈷產品供應商，產品類型豐富，金屬產品包括四氧化三鈷等鈷化學產品和銅鎳金屬制品。2015年公司鈷產品銷量達到1.53萬噸，占國內市場份額31.4%，實現營收22.8億元，毛利2億元。公司鈷新材料項目逐漸建設達產，2016年鈷金屬產能達到1.6萬噸，銅金屬產能增加至6.5萬噸。2015年公司新業務三元前驅體產品投產，由于前期運營成本較高尚未產生盈利，預期隨著市場開拓和技術進步三元材料前驅體業務將會有較大發展空間。
長期布局境外資源，實現全產業鏈建設
公司自2003年起開始在非洲進行礦山資源收購和業務布局，公司已在剛果（金）主要礦產區建立了從原料供應、鈷銅濕法冶煉、火法冶煉及選礦的鈷銅資源開發體系，公司通過礦山收購實現新增鈷金屬資源5.37萬噸，含銅鈷金屬資源約35萬噸；2016年已有礦山擴建和濕法鈷冶煉氫氧化鈷項目加快進行，國內生產的原料供應和成本優勢將得到進一步保障。
新能源汽車需求驅動，鈷供應格局有望改善
2015年，受到宏觀經濟增速和金屬供需情況的影響，公司經營的主要產品價格均出現不同程度的下跌。目前電池材料是鈷最主要的下游消費領域，動力電池材料的需求受到新能源汽車行業影響增長迅速。在供給收縮和下游電池材料需求驅動的環境下，預期2017年之后鈷的供應過剩局面將出現明顯改善，供需平衡有望重新達到平衡。
非公開發行獲批，有望減緩財務壓力
近年來，公司進行了較大規模的長期資產購建活動，對資金的需求快速增加，公司先后通過銀行貸款、短期融資券、IPO等方式進行融資，負債規模明顯提高。公司本次非公開發行股票擬募集資金總額為不超過18.3億元，其中2.56億元計劃用于補充公司流動資金，以降低公司資金流動性風險，降低償債風險。
首次覆蓋給予“增持”評級
根據產能和價格等假設，預計2016-2018年主營業務收入分別為50.54、59.40、63.98億元，EPS為0.01、0.32、0.53元。公司短期估值較高，但我們認為仍存在交易性機會。具體估值方面，對業務進行拆分，參考相似業務的可比公司估值，同時對鈷產品和三元前驅體業務給予一定估值溢價。由于前驅體項目短期內無法達成產能釋放，因此采用2018年公司盈利進行估值，鈷業務給予65倍到70倍的估值，銅業務給予45倍的估值，其它業務給予40倍的估值水平。綜合各個板塊的估值，2018年的合理市值區間為155.66億元至163.08億元，對應股價區間為29.09-30.48元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：鈷銅原料成本及產品價格波動；產品下游需求不及預期。
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